2010년 하반기는 '하이브리드 포트폴리오 시대'

곽병열 유진투자증권 수석연구원

2010년 하반기는 위안화 절상으로 상징되는 글로벌 리밸런싱 정책 본격화로 원화강세 현상이 강화될 전망이다. 아시아 자산거품 현상 확산으로 인한 외국인 주도 증시 상승세도 재개될 것으로 예상된다. 특히 과거에 나타났던 자산거품은 강도와 시점의 차이가 있을 뿐 재현될 가능성이 커서 중장기적 주식자산 비중확대 전략을 여전히 긍정적이라고 판단한다.

그러면 자산거품 확산기에 일반적으로 나타났던 금융주, 소재주의 강세현상은 하반기 포트폴리오 전략에 있어 어떻게 적용해야 할까. 결론부터 말하면 현국면부터 하반기까지 기간 중에 전반부(2~3분기)는 수출주의 비중확대, 후반부(4분기)는 내수주를 비중확대하는 시점별 차별화 전략을 쓸 것을 추천한다.

첫번째 이유로는 상향 관점(bottom up)에서 매출 및 이익모멘텀으로 보면 올 3분기까지 수출주의 실적 모멘텀은 여전히 내수주를 압도하고 있어 본격적인 역전세는 4분기 이후에나 본격화될 가능성이 크기 때문이다. 물론 수출주와 내수주의 실적모멘텀 차이는 점차 좁혀질 것으로 예상되나 본격적인 역전세는 4분기 이후에나 가능하다는 측면에서 수출주의 실적 우위가 지속되는 3분기까지는 상대적인 강세국면이 지속될 것으로 보인다.

두번째로 하향 관점(Top-down)에서 환율절상에 의한 수출둔화 효과는 제한적이고 만약 부정적 효과가 있더라도 반응시차가 존재할 가능성이 크기 때문이다. 과거 사례에서도 환율절상 시기에 주요국의 수출비중 확대국면은 지속되는 반면 미국의 무역수지 개선효과는 상당한 시차를 두고 나타나거나 미미한 경우가 일반적이었다. 이러한 특징은 J커브 효과가 있더라도 반응시차가 상당하거나 그 효과가 미미한 것을 방증한다.

특히 국내 경기선행지수와 수출간 시차상관계수 분석을 실시한 결과 수출은 경기선행지수에 2~3분기 후행하는 유의한 결과를 얻어냈다. 경기선행지수가 1분기 정점을 나타낸 점을 감안하면 수출 모멘텀은 3분기 이후에나 둔화될 가능성이 높다. 국내 수출주의 이익모멘텀은 수출 모멘텀과 동행한다는 측면에서 하향 접근법과도 일치하는 결과다.

셋째로 국내외 정책변수 향방을 고려하면 내수주에 대한 우호적 투자환경은 3분기 이후에나 본격화될 것으로 예상한다. 2분기에는 대기업 자율협약, 저축은행 사모펀드(PF) 구조조정, 3분기는 중소기업 구조조정 등 금융위기 이후 미뤄왔던 부실기업에 대한 구조조정이 진행될 예정이다. 구조조정에 따른 부실화 우려는 내수주의 대표격인 은행주의 투자심리를 압박하는 악재가 될 수 있다. 또한 정부의 부동산 규제정책이 하반기에도 유지될 가능성이 큰 것도 자산거품 현상의 확산속도를 제어하는 역할을 할 것으로 보인다. 한편 필자는 3분기 중 정책 금리가 인상될 것으로 예상하나 선진국 재정위기로 글로벌 통화공조가 강화될 수있다는 점에서 본격적인 금리인상 사이클은 지연되거나 그 인상폭이 미미할 것으로 생각된다. 금리인상 지연은 금융주의 턴어라운드를 늦출 수 있다는 점에서 내수주의 비중확대 시기는 하반기 후반부에 고려하는 것이 합리적이라고 판단한다.

이와 같은 논거에 기반해 2010년 하반기는 '선(先) 수출주, 후(後) 내수주' 비중확대 전략이 유리할 것으로 보인다. 환율절상에 따른 자산거품 현상의 초기국면에 해당하며,이러한 단계는 일정한 환율레벨까지 수출주의 강세가 연장되고 이후 반응시차를 두고 내수주의 상대적 강세현상이 나타날 것으로 보인다.

지난 2005년 위안화절상 이후 IT, 경기소비재가 초기국면의 강세현상을 선도했던 점과 유사하다.

결국 올 하반기는 수출주와 내수주의 업종로테이션이 교차하는 과도기라고 생각한다. 이런 시기를 필자는 '하이브리드 포트폴리오 시대'라고 명명하고자 한다. 하이브리드(hybrid)라는 용어의 사전적 의미인 특정한 목표를 달성하기 위해 두 개 이상의 요소가 합친 것, 혹은 하이브리드차가 기존 내연엔진(수출주)과 전기 자동차 매터리엔진(내수주)을 동시에 장착한 것과 유사한 구조라고 생각한다. 기존 내연엔진의 원활한 가동으로 전기배터리는 충전되어야 먼길을 무리없이 운전할 수 있을 것이다. 

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