하반기는 수출주ㆍ내수주 교체기

곽병열 유진투자증권 수석연구원

하반기는 위안화 절상 탓에 원화강세도 강화될 전망이다. 아시아 자산거품 확산으로 외국인이 증시를 주도하는 현상도 다시 나타날 것이다. 이는 중장기적 주식자산 비중 확대를 여전히 권하는 이유다. 그렇다면 자산거품 확산기에 일반적으로 나타났던 금융ㆍ소재주 강세는 하반기 포트폴리오 전략에 어떻게 적용해야 할까. 결론부터 말하면 3분기 수출주 비중을 확대한 뒤 4분기는 내수주로 갈아타는 전략이 유효해 보인다.

상향 관점(bottom-up)에서 매출과 이익 모멘텀으로 보면 3분기까지 수출주 실적은 여전히 내수주를 압도할 전망이다. 따라서 본격 역전세는 4분기 이후에나 나타날 것이다. 물론 수출주와 내수주 실적 격차는 점차 좁혀질 것으로 보고 있다. 하향 관점(top-down)에서도 환율절상에 의한 수출둔화 효과는 제한적이다. 부정적 효과를 고려하더라도 반응 시차가 생길 것이다. 과거에도 환율절상 시기에 미국 무역수지 개선효과는 상당한 시차를 두고 나타났거나 미미했다.

특히 국내 경기선행지수와 수출 간 시차상관계수를 분석한 결과 수출은 경기선행지수보다 2~3분기 후행했다. 경기선행지수가 1분기 정점을 나타낸 점을 감안하면 수출 모멘텀은 3분기 이후에나 둔화할 것이다. 국내 수출주 이익 모멘텀이 수출 모멘텀과 동행한다는 측면에서 하향 관점과도 일치하는 결과다. 국내외 정책변수까지 고려해도 내수주 투자 환경은 3분기 이후에나 우호적으로 바뀔 수 있다. 2분기는 대기업 자율협약과 저축은행 사모펀드(PF) 구조조정을 실시한다. 3분기도 중소기업 구조조정을 중심으로 금융위기 이후 미뤄 왔던 부실기업 정리가 이어진다.

구조조정에 따른 부실화 우려는 내수주 가운데 대표 격인 은행주에 대한 투자심리를 압박하는 악재로 작용할 수 있다. 정부가 부동산 규제정책을 하반기까지 유지될 가능성도 높다. 이는 자산거품 확산을 제한하는 역할을 할 수 있다. 3분기에 정책금리를 올리더라도 유럽 재정위기로 국제 통화공조는 더욱 강화될 것이다. 본격 금리인상이 늦춰질 수 있는 이유다. 금리인상을 늦추면 금융주 턴어라운드도 늦어질 수 있다. 따라서 하반기 후반에나 내수주 비중을 확대해야 할 것이다.

따라서 하반기는 '선 수출주, 후 내수주' 전략이 유리할 것으로 판단된다. 자산거품 초기국면은 일정한 환율 수준까지 수출주 강세가 연장될 수 있다. 이후 시차를 두고 내수주가 상대적 강세로 돌아설 것으로 예상된다. 이는 2005년 위안화절상 이후 IT와 경기소비재가 강세를 보였던 것과 유사하다. 결국 하반기는 수출주와 내수주가 역할을 바꾸는 과도기로 볼 수 있다. 이런 시기에 추천할 만한 투자전략은 바로 '하이브리드 포트폴리오' 짜기다. 특정 목표를 달성하기 위해 수출주와 내수주를 적절히 혼합하라는 이야기다.

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